2020年重庆市地方政府与城投平台专题分析报告：主城“21区”时代来临，大重庆岂止是大(2)
315发 [2020] 053088242号 移动版
根据普益标准数据，截止到2019年12月31日，重庆市曾发行过城投债或信托产品的城投企业共有138家，其中市级城投平台60家，区县级的城投平台共78家，重庆市市级城投企业和区县级的城投平台数量相当。从区域分布来看，多数区县有1~3家城投企业，但巴南区、綦江区的城投企业数量最多，各有7家，其余城投数量排名前十的区县，城投企业数量集中在3～5家。由此可看出重庆市城投企业分布分散，可有效平衡各区县的财政压力。
图 6：2019年重庆市城投企业数量前十的区县分布
数据来源：普益标准
（二）重庆市城投企业融资方式
城投企业的融资方式主要可分为以债券为主的标准化产品，和以银行贷款、信托、资管、融资租赁等为主体的非标产品。下文我们主要分析债券和信托产品融资情况。
1.重庆市城投企业融资方式概览
从债券市场来看，根据普益标准数据，截止到2019年12月31日，重庆市共有109家城投企业有债券存续，其中市级城投企业30家，区县级城投企业79家。从债券数量上来看，共有547只债券存续，以区县级城投为主，其数量占比近八成，市级城投债数量占比仅为20.02%。2019年末全市城投债余额共计4298.88亿元，其中区县级城投企业共募资2885.93亿元，规模占比为67.13%，而市级城投企业共募资1412.95亿元，占比32.87%，区县级的融资规模要高于市级城投企业。从债券平均数量上看，平均每家市级城投企业和区县级城投发行数量相当，均约为5只债券，而从平均募资规模上看，市级城投企业平均募资42亿元，区县级城投企业平均融资规模为32亿元。从债券期限和票面利率来看，区县级城投的期限略小于市级城投，融资成本均略高于市级城投，故投资者给予市级城投的风险溢价相对较低。
可见，在标准的债券市场中，市级城投企业的融资能力比区县级城投更强。
从信托产品市场来看，2019年末重庆市有14家城投企业发行了95只信托产品，其中仅有1家市级城投企业发行了1只，而其余94只均为剩余的13家区县级城投企业所发行。从规模上来看，重庆全市城投企业通过信托产品共募资47.21亿元（根据普益标准集合信托产品数据得到，部分未公开的单一信托产品未涵盖在列），其中区县级城投企业募资44.21亿元，而市级城投企业仅募资3亿元。从期限和预期收益率来看，市级城投企业和区县级城投的融资期限无明显差异，但区县级城投企业的平均利率为8.45%，市级城投企业的平均利率为7.8%，市级城投平均利率低于区县级城投。另外，融资成本最高的是由区县城投企业——重庆市黔江区城市建设投资(集团)有限公司发行的信益31号系列的八只产品，预期收益率达9.25%，期限为2年。
综上表明，非标的信托产品市场上，区县级城投企业为绝对的融资主力，且区县级城投的融资期限与市级城投无明显差异，但信托融资成本略微高于市级城投，可见在信托市场中，投资者对区县级城投要求更高的风险溢价。
表 3：2019年末重庆市城投企业存续债券与信托产品情况
数据来源：普益标准
对比债券、信托两种融资途径，从规模来看，重庆市城投企业债券募资规模是信托的近91倍，债券市场和信托市场中区县城投的融资规模均为最高。从企业数量上来看，全市仅通过债券融资的城投企业有98家，占比87.5%，有3家企业仅通过信托融资的企业，而同时采用两种方式的有11家城投，占比9.82%，重庆市城投企业还是主要依靠标准化的债券融资，且有信托存续的企业仅占11%，可见全市城投企业的整体资质较好。从期限和利率来看，债券的平均期限为5.0年，而信托的平均期限仅接近2年，债券期限是信托期限的2.5倍，但债券的平均利率为5.95%，而信托的平均利率为8.45%，出现利率倒挂的情形。总之，与信托相比，通过债券融资将会对城投企业更为有利，，可以更长时间的使用低成本资金。
另外，从平台类型来看， 重庆30家市级城投平台,仅通过发行债券融资的城投企业有29家，仅有1家同时通过债券和信托融资。说明市级城投平台融资方式以债券融资为主。
而在82家区县级城投平台中，有69家区县城投企业仅通过债券融资，仅通过信托融资的有3家，债券和信托这两种融资方式兼有的区县级城投企业有10家。那么区县级城投企业中通过债券融资企业就占到了96.34%。说明区县级城投平台融资方式也以债券融资为主，仅有小部分城投平台选择信托融资。
可见，重庆城投企业以发行债券来融资为主，通过信托融资的市级城投企业较少，区县级城投通过信托产品融资比例高于市级城投企业。说明重庆区县级城投企业的整体信用资质虽然较市级城投企业要差，需从信托等非标渠道获得额外的资金来源，且期限短成本高，但区县级城投企业整体的财务压力和再融资风险可控。
图 7：2019重庆市不同融资方式的城投企业数量
数据来源：普益标准
对于10家同时有债券和信托存续的城投企业，我们按照信托产品金额占总募资额的比例从高到低排序如下表，其中市级城投企业仅1家，其余9家均为区县级城投企业。信托产品金额占总募资额的比例最高的是重庆长寿开发投资(集团)有限公司，主要从事城市基础设施、市政公益、综合交通等项目的投资，通过信托产品融资的比例达35%。其中有6家城投企业信托产品融资比例均在10%以下。说明重庆市的区县级城投对信托的依赖程度较低。
表 4：2019年末重庆市城投企业债券与信托情况对比
数据来源：普益标准
2.重庆市城投企业债券主体概览
就2019年末债券规模来看，全市债券余额最高的是区县级平台——重庆市涪陵国有资产投资经营集团有限公司（以下简称涪陵国投），共计276.06亿元。涪陵国投是涪陵区规模最大的城投平台，主要承担重庆市涪陵区国有资产投资经营、土地整治、食品加工等任务。其中食品加工收入主要来自于其控股企业——知名食品生产制造商涪陵榨菜。截止2019年底其资产规模达1068.48亿元，资产负债率约45%，担保余额为9亿。
表 5：2019年末重庆市城投企业债券余额前10名的企业
数据来源：普益标准
3.重庆市城投企业非标违约情况
在2018年1月1日至2020年4月30日期间，重庆市城投暂未出现非标产品违约情形。
（三）普益标准城投企业综合评价模型
由于城投企业的优劣不仅与企业自身的经营情况有关，还与其所属地方政府的综合实力密不可分。因此，普益标准针对城投企业的综合评价模型中，包含了地方政府综合评价、企业实力及舆情三个方面。模型涉及的具体指标及对应分值如下表所示，最终根据各项指标得分计算出城投企业的综合评分，并根据分值将企业划分为1至9档，对应的评分依次降低。
表 6：2020年普益标准城投企业综合评价模型
（四）普益标准重庆市城投企业综合评价结果
根据普益标准的城投企业评价模型，我们计算了重庆市110家发债城投企业的综合评分，其中市级城投平台参评32家，区县级平台参评78家。
1.重庆市城投企业综合评价结果概览
从全市各城投企业的普益综合评价结果来看，重庆市尚无处于1档和9档的城投企业，2档的城投企业均为市级城投，平均综合得分为88.4分，8档的城投平台均为区县级，平均综合得分为67.07分。
从平台类型来看，市级城投企业有一半位于3档，有14家，区县级城投企业集中分布在4~8档，但同档的市级城投和区县级城投的综合得分差异很小。
从普益评价结果也可以看出，重庆市区县级城投企业的平均综合得分要低于市级城投企业，符合前文从融资方式中得出的结论，即整体来看，市级城投企业的资质要优于区县级城投企业，但数量较少。整体来看，重庆市优质市级城投企业较少，而区县级的头部企业和市级城投企业差距不大。
图8：2020年重庆市城投企业普益评价各档数量分布和平均得分情况
数据来源：普益标准
2.普益标准重庆市市级城投企业评价结果
从综合实力来看，位列第一的是重庆悦来投资集团有限公司。除了政府强大的经济实力，该城投企业本身的综合表现也为全市最佳，企业自身实力得分为全市最高。该城投为市属国有重点企业，隶属于重庆市两江新区，主要承担悦来生态新城18.67平方公里规划、建设以及运营管理工作。
然而，重庆旅游投资集团有限公司在全市市级平台中垫底，也是市级城投平台中为数不多的6档企业之一。该企业原为重庆交通旅游投资子公司，主要负责旅游资源开发和运营，营业收入主要来自于景区门票和酒店收入。受重庆市整合旅游资源和景区划转工作的影响，同时自然环境对景区影响因素较大，重庆旅游投资集团有限公司的收和盈利能力具有不稳定性。
表 7：2020年重庆市市级城投企业普益综合评价结果前10名
数据来源：普益标准
3.普益标准重庆市区县级城投企业评价结果
重庆市区县级城投中，综合得分最高的是重庆临空开发投资集团有限公司。重庆临空城投是渝北区重要的基础设施和投融平台，拥有渝北区政府在资产注入和财政补贴的大力支持。从政府得分来看，重庆渝隆资产经营(集团)有限公司、重庆九龙园高新产业集团有限公司得分最高。同时我们可发现在前十名的区县级城投中，各家企业得分差距较小。
表 8：2020年重庆市区县级城投企业普益综合评价结果前10名
