招商银行 息差环比回升 资产质量表现优于同业 强烈推荐评级

　　事项：招商银行(行情600036,诊股)公布17年半，2017年上半年净利润同比增长11.43%。总资产62万亿元（+1196%，YoY/+3.32%，Q0Q），其中贷款+16.96%YoY/+3.07%QoQ，存款+12.18%YoY/+5.41%QoQ：营业收入同比下降0.22%，利息净收入同比增长5.07%，手续费净收入同比下降8.02%，净息差2.43%（-15bps，YoY）；成本收入比25.96%（+2.52pct，YoY）：不良贷款率1.71%（一5bps，QOQ）：年化ROAl.29%（+1bps，YoY），年化ROE19.11%（+0.04pct，YoY）;权重法下核心一级资本充足率9.98%（-22bps，Q0Q），资本充足率11.85%（-23bps，Q0Q）。

　　平安观点：

　　息差小幅走阔带动净利息收入回升，手续费业务调整持续

　　招行17年上半年净利润同比增11.4%，同比增速较1季度提升2.5个百分点，预计将领跑股份制同业。招行2季度单季息差2.44%（上半年整体2.43%），环比1季度提升1BP，带动净利息收入增速明显回升，同比增速较1季度1.8%提升3.3个百分点至5.1%，在对标同业大都受困于同业负债成本上行冲击的情况下，招行负债端成本保持稳健，2季度整体付息负债收益率环比小幅增长6BP，受冲击幅度明显好于同业。招行2季度存贷利差较1季度小幅收窄2BP，资金利率变化对贷款利率的传导尚未反映，我们认为随着下半年这一部分影响逐步体现，招行净息差有望进一步回升。招行手续费收入同比负增8%，增速较1季度继续下行。我们认为一方面金融监管趋严对手续费收入的影响继续体现，代理和托管业务收入同比负增14%和25%，另一方面公司会计确认方法的调整也对去年同期基数有所影响。考虑到监管因素的影响在下半年仍将延续，预计公司手续费收入增速将维持低位。

　　存款表现亮眼，资负结构优势延续

　　招行2季度存款环比1季度增长5%，带动存款同比增速较1季度逆势提升2个百分点至12%，存款占总负债比重提升至72%，负债结构持续优化。我们认为在行业17年吸存压力提升的背景下，稳健的存款获取能力将使得招行与同业之间的差距被进一步拉开。从资产端来看，主要资源继续向贷款倾斜，环比1季度增长3%，同比增速与1季度持平在17%。另外，同业资产在1季度的大幅收缩后有所回升，2季度环比增长27%，同比增速从1季度-14%回升至-9%。整体来看，招行2季度规模环比1季度扩张3%，速度快增以及分红影响导致资本充足率环比下降22BP，但绝对水平依然在同业中排名靠前，公司350亿优先股正在稳步推进中，整体资本金压力可控。

　　资产质量优于同业，拨备水平继续修复

　　招行2季度末不良率1.71%，环比下降5BP，根据我们测算，公司2季度单季年化不良生成率0.64%，环比1季度提升61BP，同比大幅改善104BP，不良生成率虽然较1季度有所上升，但绝对水平依然较低，整体来看，资产质量表现显著优于股份制同业。在资产质量改善背景下，公司2季度拨备覆盖率提升16pct至225%，拨贷比提升17BP至3.84%，拨备水平继续修复。

　　投资建议：

　　招商银行自16年以来淡化规模增速概念，资产结构优化显著。公司隐性不良资产压力较小，收入结构不断优化。我们认为招商银行业务结构稳健，零售战略带来的优势凸显，资产质量的改善幅度明显高于同业平均水平，公司的ROE处于行业较高水平，未来的业绩能够继续维持稳健增长。考虑到息差及资产质量的双重改善在下半年将会延续，我们上调招行17/18年净利润同比增速至12.5%/11.8%（原增速10.8%/10.8%），目前股价对应17/18年PB为1.42x/1.27x，PE为9.18x/8.21x，维持公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示：经济下行资产质量再度恶化。

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