招银国际:招银国际年度策略报告 2018年中国经济展望(2)

　　（1）美元指数料有小幅上行空间，预计2018年在93~100区间内波动。美国经济增长持续向好，就业改善，通胀暂时低迷但有回升可能性。政策方面，税改和基建是特朗普政府令人期待的看点之一；短期而言，税改进程的急缓的不确定性是影响美元短期波动的重要因素之一；而基建议案。货币政策方面，随着费舍尔和杜德利辞职、耶伦任职到期，实施货币政策正常化的联储前三号人物同时卸任。鲍威尔将于明年2月接任美联储主席，他是一名温和的中立派，在过去的议息会议中从未投过反对派。可以预见美联储高层将由更为鸽派的人员构成，货币政策和金融监管政策将更注重配合经济增长，偏宽松的可能性较大。我们预计2018年正式加息2~3次，按既定缩表进程推算的缩表效果近似于0.5次加息。综合来看，美元指数在2018年的波幅可能会较2017年减小，影响美元走势的不确定性因素会较2017年有所削弱，“黑天鹅”事件的发生概率降低。

　　（2）除去市场因素之外，汇率水平亦是中美两国博弈的结果，也是两国经济合作、贸易往来的核心关注点。随着特朗普访华、中美经贸大单落地，我们预计中美在经贸领域合作大于竞争，贸易结构将更为平衡，汇率作为两国关系尤其是在经贸领域关系的核心变量，在两国货币当局的预期引导下，出现大幅单边变动的可能性不大。

　　图16：人民币和美元指数走势

　　资料来源：外汇交易中心、彭博、招银国际证券有限公司

　　房地产：

　　政府角色更进一步，调控摸索长效机制，住房租赁为政策风口

　　因城施策、分类调控效果逐步显现；三四线城市发挥稳增速中坚力量。2016年10月国家采取了一系列因地制宜、因城施策的房地产调控政策，坚持分类调控，坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”定位，一年多以来房地产调控效果逐步显现，在抑制住房投机性需求方面，发挥了一定作用。2017年房地产市场平稳发展，销售量出现回落的同时，房价过快上涨的势头得到一定遏制，市场对房价的预期比较稳定。前三季度全国商品房销售面积同比增速从去年同期的26.9%回落到10.3%，其中，商品住宅从27.1%回落到7.6%。从地区分布上看，三线城市销售增速仍较为坚挺，其中一个重要的原因是三四线城市棚改货币化安置对商品房销售、库存消化以及市场情绪起到了助推作用。此外，在信贷方面，流向投资、投机性需求的购房资金受到严格限制，2017年9月末，居民中长期贷款（房贷为主）余额23.8万亿元，同比增长26.9%，增速比上季末低3.8个百分点。

　　图17：商品房销售面积增速：三线城市仍较为坚挺

　　资料来源：万得、招银国际证券有限公司

　　*注：基于统计局40个大中城市样本

　　图18：新建住宅价格增速放缓，一线城市出现环比下跌

　　资料来源：万得、招银国际证券有限公司

　　*注：基于统计局70个大中城市样本

　　图19：商品房去库存：三线城市成效显着

　　资料来源：CIRC、招银国际证券有限公司

　　*注：基于CIRC 35个城市样本

　　图20：居民中长期贷款较2016出现下行

　　资料来源：万得、招银国际证券有限公司

　　政策展望：探索长效机制，租赁住房成为新增长点。十九大报告为未来的房地产政策提出了较为明确的方向，即坚持“房子是用来住的，不是用来炒的定位”，建立“多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”。具体来看，未来房地产市场的发展方向一方面是以市场为主满足多层次的居住需求，供给结构更加多元化；另一方面是以政府为主提供基本保障，让人民住有所居。在建立房地产长效机制的各个选项中，我们认为培育住房租赁市场应该会继续作为重点方向。2017年以来，已有12个大中城市开展住房租赁试点工作；超过10个城市推出租赁土地，探索租赁土地供应模式；北京、上海正积极探索发展共有产权住房。预计2018年将密集出台一系列支持住房租赁建设的政策，鼓励发展专业化、规模化的住房租赁企业，住房租赁REITs也有望打开发展空间。

　　商品房销售或零增长。在商品房销售方面，我们认为在分类调控、信贷限制等措施的持续推进下，明年商品房销售增速很可能接近于零，一二线城市销售下行趋稳，三四线城市可能出现转冷，主要由于棚改力度及其货币化安置力度边际减弱（2018-2020年棚改平均每年开工目标已由2014-2017年的600万套下降到500万套，且货币化安置比率已经接近49%）。

　　2018年房地产销售与投资的主要下行风险：（1）鼓励建立租售并举等长效机制的财政补贴、税收优惠、专项供地等政策力度不够或落地速度不及预期，难以带动房地产投资；（2）居民对房价的负面预期升温；（3）三四线城市去库存、棚改货币化安置进展放缓超预期，助长悲观市场情绪。

　　工业：新旧转换、“制造强国”

　　供给侧改革推进新旧动能平稳转换。近年来工业发展平稳向好。2017年前三季度规模以上工业增加值同比增长6.7%，增速较去年同期加快0.7个百分点。供给侧改革、“三去一降一补”深入推进，工业结构得到优化，新旧动能平稳转换。在“旧”的方面，采矿业跌幅扩大，高耗能、高污染行业结构调整进程加快。六大高耗能行业增加值同比增长3.1%，较上年同期回落2.7个百分点。而在“新”的方面，装备制造业、高技术产业、战略性新兴产业加速成长，2017年前三季度增加值分别同比增长11.6%，13.4%和11.3%，均高于全部规模以上工业的整体增速。

　　政策加码制造强国。十九大报告高度重视发展先进制造业，指出要“加快建设制造强国，加快发展先进制造业”、“促进我国产业迈向全球价值链中高端，培育若干世界级先进制造业集群”。以供给侧改革为主线，贯彻十九大报告精神，结合“中国制造2025”、“互联网+先进制造业”等战略部署，预计未来相关部委将积极推进相关政策落地。先进制造业的发展离不开科技研发投入。研发费用税前加计扣除、将研发支出计入国民生产总值的计算等政策的落地，不仅有利于提升制造业企业现金流水平，更激励企业加大研发投入、提升创新能力；高端制造业在国内生产总值的占比预计将有所提升。

　　图21：规模以上工业增速保持稳定

　　资料来源：国家统计局 、万得、招银国际证券有限公司

　　图22：“中国制造2025”中的五大工程和十大领域

　　资料来源：《中国制造2025》、招银国际证券有限公司

　　图23：前三季度工业增加值增速排名前十和后十位的行业

　　资料来源：万得、招银国际证券有限公司

　　二． 通胀展望：温和上涨趋势不变

　　服务价格料继续带动CPI温和上行。2017年前三季度，居民消费价格（CPI）同比上涨1.5%，较上年同期回落0.5个百分点；扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨2.3%，较上年同期提升0.6个百分点。食品价格在基数效应、天气和周期性因素影响下，2017年前三季度同比下降1.7%，但降幅较上半年有所收窄。而随着服务消费需求逐步提升，以及部分竞争性服务领域告别“低价竞争”时代、逐步理顺和建立起市场决定价格的机制，服务价格稳步上涨，前三季度同比涨幅为2.9%，比上年同期扩大0.8个百分点。展望2018年，我们认为CPI同比增速将提升至2.3%，上行压力来自于（1）食品类价格降幅收窄、由降转升；（2）服务类价格继续提升；（3）前期高PPI增速逐步传导到消费品价格。

　　图24：非食品类价格带动CPI温和上涨

　　资料来源：国家统计局 、万得、招银国际证券有限公司

　　图25：CPI中非食品类价格贡献提升

　　资料来源：国家统计局、万得、招银国际证券有限公司

　　工业品供需关系改善，价格保持上涨，PPI涨幅料回落。2017年前三季度，工业生产者出厂价格同比上涨6.5%。PPI的强劲走势折射出中国经济的韧性以及工业的稳中向好，但也应注意到，如此高的涨幅也受到上年低基数等非基本面因素的助推，和去产能、环保限工限产等非市场化、行政干预性因素的影响，且PPI波动受钢铁价格走势影响较大。我们预计2018年工业供求关系继续改善，工业品价格保持上涨态势。但随着PPI翘尾因素逐渐减弱以及供给侧改革和环保督查的常态化推进，我们认为2018年PPI同比涨幅将显着回落至3.2%左右。

　　三． 财政和货币政策展望

　　金融和货币政策：“货币政策+宏观审慎”双支柱，金融稳定委员会。金融服务实体经济，是未来货币政策和金融监管的最终目标。十九大报告提到“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，即央行在通过货币政策完成宏观调控的同时，也负责统筹宏观审慎，运用审慎政策工具有效防范和化解系统性金融风险。国务院金融稳定委员会于2017年11月成立，以统筹协调金融稳定和改革发展问题，使金融更好地服务实体经济，其权威性高于“一行三会”；金融监管格局升级为“一委一行三会”。金融稳定委员会近期的工作重点可能会关注影子银行、资管、互联网金融以及金融控股公司（通过并购取得牌照）四个方面的问题。

　　货币政策：稳健+边际收紧。货币政策方面，将继续坚持稳健基调。央行将延续相机决策（兼顾国内流动性和外部利率汇率环境）、流动性方面削峰填谷的操作思路，但由于明年通胀面临上行压力，货币政策边际收紧的可能性更大。我们预计央行明年不加基准存贷利率，但可能调升公开市场操作利率25个基点。信贷和社融规模增速方面，预计有以下趋势：（1）社融增量继续回归“本源”，即靠表内人民币贷款驱动；（2）支持实体经济，企业中长期贷款增量及占比进一步提升。2017年前三季度非金融企业及机关贷款增加5.5万亿元，比去年同期多增2.3万亿；（3）直接融资比重将提高，十九大报告中提及将“提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展”。

　　金融开放步伐稳。加入MSCI（摩根斯坦利国际资本指数）以及 启动“债券通”，长期来看将大力促进外资进入A股及内地债券市场。因为市场对这两步已有预期，外资涌入的过程会相对缓和。在十一月“习特会”之后中方进一步强调了将大幅度放宽金融业，包括银行业、证券基金业和保险业的市场准入。中国资本市场深入对外资开放并与国际接轨的进程本身，会给予中国资本市场结构性改革以推动力，也是人民币国际化的强大推手。

　　图26：社会融资规模增量回归由表内贷款驱动

　　资料来源：中国人民银行、招银国际证券有限公司

　　图27：非金融企业中长期贷款增量提升

　　资料来源：中国人民银行、招银国际证券有限公司

　　财政宽松、结构性改革进入攻坚期。从全球范围看，货币逐渐收紧、转向财政扩张和结构性改革，应该是各主要经济体未来政策发展的主要方向。中国也不例外。我们预计2018年官方预算财政赤字仍维持在3%左右。但如果考虑到城投债、政策性金融债、铁路债以及PSL和专项建设债券等货币政策财政化手段对应的非预算内财政支出，以及政府资本在产业基金、PPP项目融资中的杠杆作用，实际的财政刺激力度和支出规模将持续增加。改革方面，未来将不断深化供给侧结构性改革这一主线，注重质量、效率、动力三个变革，提高全要素生产率；同时，在绿色发展方面，将继续贯彻“改革推进到哪里，（环保）督查就跟进到哪里”的要求，建设美丽中国。

　　图28：预计2018年预算赤字率维持在3%左右

　　资料来源：中央政府工作报告、招银国际证券有限公司

　　首席经济学家：丁安华 - dinganhua@cmbi.com.hk

　　宏观经济师：丁文捷，博士 - dingwenjie@cmbi.com.hk

@@title@@

进入【新浪财经股吧】讨论

转载请注明出处: http://www.315dw.com/view-47527-1.html