精工钢构(600496)：行业景气上行带动报表质量改善 EPC转型效果明显

　　事件：公司发布19 年年报。报告期，实现营收102.3 亿，同增18.6%，归母净利4.0 亿，同增122.0%，扣非归母净利3.7 亿，同增145.0%。单四季度，实现营收29.3 亿，同减3.9%，归母净利0.9 亿，同增171.4%。

    　　业务结构优化，期待EPC 加速推进：

    　　业务结构优化：报告期，公司钢结构工程（不含EPC，下同）、EPC、专利授权营收分别同增12.5%、188.5%、88.4%。钢结构工程占收入比重89.8%，同减4.9pcts。EPC转型已有成效（收入占比同增4.1pcts 至7.0%），后续占比有望持续提升；专利授权稳步推行（推测19 年确认1 单，预计未确认1 单推迟至20 年确认）。

    　　盈利能力改善：报告期，公司综合毛利率15.2%，同比+1.5pcts。其中，，钢结构工程、EPC 毛利率分别为13.8%、16.4%，分别同增1.0pct、19.5pcts。钢结构工程盈利改善受益于行业景气上行以及订单结构优化。EPC毛利率通常好于钢结构工程，19 年已见该业务盈利能力修复；随着EPC业务收入占比的提高，综合毛利率有望改善。

    　　研发费用率有明显增长：报告期，公司期间费用率为10.4%；同增0.1pct。

    　　其中，研发费用率提高为主因（研发费用率同比提升0.4pct 至3.9%）。公司加大研发投入，有利于保持自身在钢结构装配式建筑技术引领的优势。

    　　此外，报告期财务费用率同减0.4pct 至1.5%、有效所得税税率同减8.1pcts至1.9%，对归母净利率提升均有正向贡献（19 年同增1.7pcts 至3.9%）。

    　　带息负债继续减少，周转继续提速，现金流大幅改善：报告期末，公司资产负债率、带息负债比率分别同减1.6、7.6pcts 至61.6%、20.9%。19年应收账款、存货周转天数分别缩短10、17 天至62、217 天，延续前期周转提速趋势，受益行业景气上行及EPC 转型。19 年公司收、付现比分别为96.2%、87.5%，二者之差扩大10.5pcts 至8.7%，带动经营性现金流净额大幅改善。

    　　EPC 转型打开成长空间，维持“买入”评级：EPC 转型效果明显，打开成长空间，且受益行业高景气，报表质量稳步改善。小幅上调20/21 年归母净利预测至5.1/ 6.2 亿（前值4.8/ 5.8 亿），新增22 年预测7.6 亿，现价对应20 年PE 13x，看好公司转型前景，维持“买入”评级。

    　　风险提示：回款低于预期、钢价大幅波动、政策风险、融资弱于预期

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